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恒逸石化(000703)2020年中报点评:垂直一体化经受住市场低迷的考验 下半年将受益于需求回暖

时间:20-08-31 00:00    来源:光大证券

事件:

8 月29 日,公司发布2020 年中报,实现收入394 亿元,同比-5.6%;实现归母净利润19.0 亿元,同比+49.0%;实现经营活动净现金流14.7 亿元,同比+80.6%。2020Q2 实现净利润10.9 亿元,环比+2.7 亿元。

公司预计2020 年前三季度实现净利润30.0-34.0 亿元,同比增长35.5%-53.6%;即2020Q3 单季度实现净利润11-15 亿元,环比继续增长。

点评:

炼化板块经受住油价暴跌和需求低迷的考验,聚酯板块盈利超预期。

聚酯板块:上半年涤纶长丝景气度大幅下行。根据我们观察的行业数据,2020 年上半年,涤纶长丝POY 平均价格环比2019 年下半年下跌1525 元/吨,FDY 平均价格环比下跌1209 元/吨,产生较大库存损失。价差方面,涤纶长丝POY 平均价差环比2019 年下半年-35 元/吨,FDY 平均价差环比+245元/吨,聚酯瓶片平均价差环比+336 元/吨,短纤平均价差环比+362 元/吨,可见短纤、瓶片和FDY 盈利好于POY。公司聚酯板块产能持续增长,2020 年上半年实现产销分别为297 万吨和247 万吨,同比增长31%和8%。由于公司聚酯产品分布更为均衡,盈利情况好于只做涤纶长丝的同行。其中子公司恒逸高新、双兔新材料、嘉兴逸鹏和太仓逸枫分别实现净利润1.9 亿、1.0 亿、0.8 亿和0.4 亿元,同比分别-0.1 亿、-0.2 亿、+0.4 亿和+0.1 亿元。新增海宁新材料和宿迁逸达分别实现净利润0.3 亿和0.3 亿元。

PTA 板块:上半年PTA 价格大跌,价差收窄。根据我们观察的行业数据,上半年PTA 平均价格环比2019 年下半年下跌1451 元/吨,平均价差环比缩小262 元/吨。公司PTA 板块子公司浙江逸盛实现净利润4.1 亿元,同比-3.2亿元;合资公司逸盛投资和海南逸盛分别实现净利润3.7 亿元和1.7 亿元,同比分别-2.2 亿元和-2.1 亿元。三家公司合计盈利9.5 亿元,同比-7.4 亿元,公司享有一半权益。

炼化板块:文莱炼化项目稳定运行,上半年生产炼油产品309 万吨,化工品94 万吨。在油价暴跌和海外炼油价差大幅缩窄的背景下,公司及时增产柴油、减产航空煤油,实现净利润5.6 亿元。

推进一体化战略,各版块产能新建齐头并进。

聚酯方面,公司在建海宁新材料100 万吨+50 万吨和福建逸锦56.6 万吨。

PTA 方面,公司和荣盛石化合作的逸盛新材料600 万吨项目,1#线300 万吨有望在2020 年底竣工投产,2#预计将于2021 年上半年竣工投产。炼化方面,公司推进文莱炼化项目二期的规划和可行性研究报告的制定。

相比其他民营聚酯龙头公司,公司在聚酯品类上覆盖了长丝、短纤和瓶片,品类更为全面,抗单一产品周期波动能力更强。此外,恒逸集团持有桐昆股份2.49%的股权,体现了大股东在聚酯产业链未来合作与竞争上的新思路。

2020Q3,油价回升和需求回暖将带动公司业绩提升。

根据我们观察的行业数据,截止2020 年8 月28 日,2020Q3,POY 平均价差环比2020Q2 缩小324 元/吨,FDY 平均价差环比缩小356 元/吨,瓶片平均价差缩小315 元/吨,短纤平均价差缩小455 元/吨;PTA 平均价差环比缩小56 元/吨。我们预计2020Q3,聚酯和PTA 板块仍将承压,但价格方面由于油价上涨和需求回暖,有所上升。

PX-石脑油平均价差环比缩小73 美元/吨;新加坡汽油价差略有恢复。

但受益于二季度油价的上涨和三季度以来海外需求的回暖预期,我们预计2020Q3 文莱项目盈利有望显著提升。

上调盈利预测,上调目标价至15.9 元,维持“买入”评级。

由于公司聚酯板块和文莱项目的盈利能力超过我们之前的预期,我们上调2020-2022 年净利润预测为43.6 亿、52.3 亿和64.9 亿元(原为38.5 亿、44.7 亿和55.8 亿元),对应EPS 分别为1.18 元、1.42 和1.76 元,当前股价对应的2020-2022 年PE 为10/8/7 倍。我们按照行业平均2021 年11 倍PE 估值,上调目标价至15.9 元。基于对公司产业链一体化战略和文莱项目的长期发展能力的看好,我们维持“买入”评级。

风险提示:

文莱项目不及预期的风险;聚酯需求回暖不及预期的风险;PTA 景气度下行的风险;油价大幅下跌的风险。