恒逸石化(000703.CN)

恒逸石化(000703)19年年报点评报告:毛利率提升及文莱项目投产 净利同比增71%

时间:20-04-28 00:00    来源:民生证券

一、事件概述

公司发布2019 年年报,2019 年营收796.2 亿元,同比下降9.6%,归母净利32.0 亿元,同比增长71.0%,归母扣非净利27.3 亿,同比增77.3%(合并报表追溯口径)。

二、分析与判断

毛利率提升及文莱项目投产,公司19 年净利同比增长71%。

据公司公告,2019 年营收796.2 亿元,同比下降9.6%,归母净利32.0 亿元,同比增长71.0%,归母扣非净利27.3 亿,同比增77.3%。营收增速下滑主要是报告期内公司文莱炼化项目全面投产、聚酯产能增加,公司贸易业务量和PTA 外销数量同步下降。销售费用4.6 亿,同比增35%,主要是经营规模增长,运输费用、销售人员职工薪酬增加。

财务费用10 亿,同比增30%,主要是报告期公司融资规模扩大,利息支出增加。

产业链一体化优势和规模优势打造公司牢固护城河。

公司是全球领先的炼化化纤一体化企业,原油加工能力800 万吨/年,已披露拟新增1400万吨/年;参控股PTA 产能1350 万吨/年,已投拟新增600 万吨/年; CPL 产能40 万吨/年;聚酯纤维产能635 万吨/年;聚酯瓶片产能150 万吨/年,已投拟新增50 万吨/年。

产业链一体化优势:公司一体化产业链上、中、下游原料自给自足,增强抵御经营波动风险的能力。文莱炼化二期项目建成投产后,将新增“乙烯-丙烯-聚丙烯”产业链,有利于提升文莱炼化一体化项目集约化、规模化和一体化水平。

规模优势:公司参控股PTA 产能占2019 年全国有效产能的28%,参控股聚酯产能占2019年全国聚酯有效产能13%。规模优势促进了生产装置运行及产品质量的稳定性、生产效率的提高,并极大地降低了单位投资成本及单位能耗,产品单位制造成本在同行业中具有显著优势;同时规模化采购让公司具备较强的议价能力,获得优势价格节省采购成本。

公司持续受益聚酯产业链集中度提升和产业链利润下移

据公司公告,国内PX 产能占全球份额从2018 年底的27.4%提升至2019 年底的36.7%,预计2020 年国内PX 进口依存度将大幅降低。PTA 在2020 年将会有一轮集中的产能释放,预计新增产能1100 万吨。2020 年PTA 的产量增速将超过聚酯, PTA 将进入供应宽松格局。聚酯纤维自2017 年开始产能增速即稳步下降,预计在2020 年产量增速将滑落到5%左右。我们判断随着上游原材料供给宽松,产业链的利润将向下游聚酯转移。

涤纶长丝从2011 年至2019 年行业集中度CR6 占有率从32%提升至46%。未来行业内主要新增产能均来自于上市公司,公司等领企业未来将持续受益集中度提升。

文莱项目将成为新的业绩增长点

据公司公告,东南亚成品油市场缺口较大。东南亚炼油能力约3 亿吨,成品油产能约1.8亿吨,产量约1.4 亿吨,缺口约10700 万吨。东南亚人口约6.41 亿,成品油需求增长潜力大。随着文莱二期1400 万吨/年的陆续投产,公司业绩有望快速增长。

三、投资建议

预计公司2020~2022 年EPS 分别为1.60 元、1.94 元、2.28 元,对应PE 分别为7.4 倍、6.1 倍、5.2 倍。当前水泥行业可比公司平均估值为17 倍,给予推荐评级。

四、风险提示:

聚酯和PTA 产品价格下滑;新产能投放速度放缓。