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恒逸石化(000703):预计文莱项目四季度全面投产 业绩中枢上新台阶

发布时间:2019-10-20    研究机构:太平洋证券

事件:10月18日 ,公司发布三季报。报告期内,公司实现营业收入622.05 亿元,同比-6.37%;实现归母净利润22.14 亿元,同比-9.28%。其中,Q3 单季度实现归母净利润9.37 亿元,同比-21.9%,环比+9.78%。

  主要观点:

  1、Q3 PTA 价差环比缩小,继续下降空间有限

  公司参控股PTA 产能1350 万吨、权益产能622 万吨,全球最大。近两年PTA 下游聚酯扩张快速,需求持续增长,PTA 原料PX 供应宽裕,PTA 行业整体盈利良好,叠加公司在PTA 行业的成本优势、规模优势,PTA 板块盈利维持较好水平。Q3 虽然环比Q2 平均价差有所缩小,由1357 元/吨下滑至1126 元/吨,但仍维持较高水平。近期PTA 价差继续缩减,但在低库存背景下,预计继续下降空间有限。

  2、差异化规模化发展,聚酯板块有望实现量变到质变

公司通过收购和改建,拥有聚酯产能742 万吨,权益产能622.5 万吨,聚酯产能已经进入行业头部梯队。目前聚酯纤维行业集中度提升,龙头企业优势将不断加强。产品价格方面,Q3 环比Q2 有所下滑,但由于PTA、乙二醇价格跌幅更大,POY 价差由1385 元/吨上涨至1633 元/吨。近期POY 价差维持在1500 元/吨以上。

  在中美贸易摩擦缓和、纺服出口预期改善以及聚酯行业自身供给增速逐渐放缓趋势影响下,预计Q4 聚酯产业链盈利同比改善。看好我国“炼化-PX-PTA-涤纶”产业链的盈利能力,具有全球竞争力

3、文莱800 万吨炼油项目投产,利润中枢再上新台阶

公司在文莱大摩拉岛投资建设的“PMB 石油化工项目”即文莱炼化项目一期不断取得新进展,预计全面投产及转固在即。2019 年3 月完成公用工程交工投产,7 月完成项目主装置全面中交,9 月6 日常减压装置产出合格产品,预计年内全面投入商业运营。该项目公司股权占比70%,炼能800 万吨,配备150 万吨PX、50 万吨苯、56 万吨LPG、554万吨成品油(263 万吨汽油、174 万吨柴油、117 万吨煤油),芳烃产品主要出口国内,油品当地销售30%,剩余出口东南亚。该项目优势主要有:(1)税收方面,该项目位于东盟自由贸易区,进出口免关税;11 年免企业所得税,符合条件可延长至24 年;无流转税和个人所得税。(2)成品油销售方面,对比国内成品油出口配额管制,内部竞争加剧,该项目销售方式相对灵活,亦可运用新加坡成熟定价机制。(3)原料采购方面,无需原油进口配额,文莱直接供应原油40%,靠近马六甲海峡,相比国内炼厂物流成本低。(4)公用工程方面,根据公告,该项目电价、蒸汽价格分别为0.05 美元/度和17.5 美元/吨,国内对应为0.1159 美元/度和29.4 美元/吨。(5)该项目苯及PX 均可自用,公司形成“炼油-PX-PTA-聚酯”和“炼油-苯-己内酰胺-锦纶”双产业链布局,一体化优势及竞争力进一步加强。(6)投资及运行方面,该项目流程相对简单,易于操作,总投资34.5 亿美元,回收期短。同时,公司计划投资建设文莱二期1400 万吨/年炼化项目,新增150 万吨乙烯产能。

  我们预计该项目盈利中枢在3.5-5 亿美元,对应ROA 10%-14.5%。若以汇率7,股权占比70%计算,公司可新增净利润17.15 亿元-24.5 亿元。

  4、盈利预测及评级

  我们预计公司2019-2021 年实现归母净利润分别为31.15、50.43、55.91 亿元,对应EPS 1.10 元、1.77、1.97 元,PE 12.9X、8X、7.2X。

  考虑公司“炼油-PX-PTA-聚酯”和“炼油-苯-己内酰胺-锦纶”双产业链布局,文莱项目投产后,一体化优势及竞争力进一步加强,给与第一步目标市值500 亿元,对应目标价17.64 元,维持“买入”评级。

  风险提示:下游需求下滑,新建项目达产低于预期,解禁

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