移动版

恒逸石化(000703)深度报告:文莱项目全面投产 关注业绩超预期可能

发布时间:2019-11-04    研究机构:东北证券

  报告摘要:

  11月13日晚,公司宣布文莱PMB 石化项目全面投产,成为第二个真正全面投产的民营大炼化标的。我们认为,文莱项目的盈利很可能超市场预期,未来2-3 年盈利中枢在40 亿元以上,而稳定的低税负环境下,公司理应享有一定确定性溢价,估值水平有望进一步提升。

  PTA 行业巨头规模化、一体化优势是竞争壁垒:公司PTA 权益规模达到620 万吨,产能主要分布在三大PTA 工厂,随着新一轮PTA 产能的扩张,龙头的规模化优势必将进一步增强、而倚靠炼化装置(PX)新建的PTA 产能在一体化上的成本优势十分突出。我们认为,未来2-3 年内PTA 龙头单吨的盈利中枢可能在100-150 元/吨,全行业可能陷入常年微亏的状态(现金流勉强持平)

  长丝产能快速扩张,新项目注重差异化:恒逸石化(000703)近两年在聚酯产能上的扩张十分引人注目,这极大地保障了PTA 的下游配套。新收购产能在持续进行智能化升级改造,以更好地发挥规模化优势;2020年聚酯原料的价格将陷入价格战,这对聚酯的盈利能力将构成考验——我们认为,未来差异化长丝是超额利润的护城河,在《论民营大炼化的长期投资价值(二):差异化长丝篇——原料价格战临近,长丝差异化是超额利润的护城河》中,我们深入展开了差异化长丝的系统研究,在全市场应属唯一对该领域有深度研究的机构。公司在聚酯新产能的布局上,较为注重产品的差异化项目典型的代表为海宁恒逸新材料100 万吨项目,项目预计2020 年逐步释放相关产能,贡献业绩增量。

  文莱项目中枢预计在40-45 亿元,低税负理应有确定性溢价:文莱项目的全面投产使得公司成为全市场第二个真正全面投产的  民营大炼化标的。我们对该项目的主要观点是:1)未来项目的底部在30-35 亿元左右,中枢在40-45 亿元之间。通过对该项目的回测与模型测算,我们认为该盈利结果是中性偏保守的。2)项目的最大核心优势就是稳定的低税负环境,以及地理位置的优势——恰恰因为该项目低税负优势(无消费税、增值税等),我们认为公司理应享有一定确定性溢价,估值水平有望进一步提升,我们认为项目对应市值中枢在300-350 亿元。

  盈利预测:根据公司经营情况与最新模型,调高公司2019-2021 年归母净利润为28.06/49.22/53.61 亿元(原值为26.06/45.52/50.05)亿元,对应PE 分别为15/8/8 倍,考虑文莱项目即将满负荷投产贡献业绩,维持“买入”评级,给予6 个月目标价17.30 元。

  风险提示:油价大幅下跌、宏观经济下行风险。

申请时请注明股票名称